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坚守成长股至年底 布局周期股防逆袭
  在下半年“增长有底、通胀有顶”的情况下,成长股仍存在持续博弈的空间。而周期股估值被压制后,逆袭的可能性反而在增加。

  6月份的数据依然疲软,但市场风格的博弈愈发激烈。在我们近期的路演中,投资者的态度也开始趋向极端,成长股甚至出现了看空做多的局面。

  我们曾经提出,8月份保增长的压力将达到2013年的边际高点,所以,此时博弈政策是一个最合适的时点。守住增长底线应该是重要的政策目标,政策对冲经济下滑是完全有必要的。目前来看,市场对此虽然仍存分歧,但政策的导向确实在朝着预期的方向转变。不过,必须承认的是,政策到目前为止的明示或暗示,都没有扭转市场对经济增长的悲观预期。所以,尽管价值股和周期股近期频频出现做多的冲动,但市场仍旧在沿着转型和成长的逻辑运行,导致市场的风格不仅未有改善,反而愈发强化了。

  一方面,市场有足够的信心认为,转型才是中国经济的大方向,所以,成长股的高估值可以由业绩的提升来改善。另一方面,市场在长期的崩溃论熏陶中,对大部分的以建筑、地产为代表的周期性行业的反弹,都偏于谨慎。这两种本身就存在矛盾的逻辑在市场运行中并行不悖,造成了当前的博弈格局,而其核心则是对成长股短期兑现时点分歧。

  在当下的市场中,谈及成长股的业绩兑现,会被认为是缺乏理想且庸俗,但这却又是下半年策略博弈的核心。为此,我们首先需要对2014年作一个判断。从我们的周期理论体系来看,2014年与2013年相比,其大概率的特征是滞胀。

  在增长方面,2013年的增长之所以能够维持在7.5%以上,其根源还是房地产产业链的持续好转。而按照惯常的预期,房地产的销售抑或是开工增速在2014年一定是边际递减的。这就客观上造成了2014年中期之后,短周期和中周期的增长动力不如2013年。

  在通胀的问题上,市场必然存在极大分歧。但从通胀的结构性来看,我们认为推动消费者物价指数(CPI)上行的房租因素不会减弱,而食品因素是必然回升。所以,我们有理由推测,与2013年相比,2014年的价格上行概率偏大。

  在价格方面,还有一个需要持续观察的问题——我们一直认为,自2011年四季度之后,国际大宗商品已经见到了中期头部,但这并不妨碍其短期出现的超跌反弹。有一点必须肯定的是,在美国经济持续复苏的预期中,美国的通胀问题已经开始受到关注。有一种可能是,今年四季度或者某个时点,当欧洲经济预期触底时,可能出现美元升值预期减弱、大宗商品真实需求回升的情况。所以,我们虽不能确定大宗商品的弹性,但从逻辑上来看,我们依然坚持可对上游行业进行布局看法,并推荐农业、化工、黄金等板块。

  2014年将出现滞胀的结论,在一定程度上决定了我们对成长股博弈的判断。我们一直认为,成长股不怕通缩,因为通缩意味着经济刺激的空间增大和转型的提速,而成长股却害怕滞胀。

  首先,滞胀就意味着流动性的紧缩,所以,通胀预期必然会对成长股形成抑制。由此反观2013年的走势,我们认为,2013下半年的情况是“增长有底、通胀有顶”,所以,成长股仍存在持续博弈的空间。而从纯粹博弈的角度来看,守在成长股中直到年末将是一个最佳的博弈策略。至少从目前来看,这个胜算偏大。

  除了成长股的博弈问题之外,我们仍不得不讨论周期股的问题。如果真如市场所预期的那样:周期已死。则一切的问题将非常简单。而事实是,周期从来不会死去,在周期股的估值被压制之后,其逆袭的可能性反而在增加。

  关于逆袭的现实基础,我们认为其根本还是对下半年经济趋势的判断。在我们的理论体系中,有一点是必须坚持的,即本轮库存周期的第二低点一定会在今年的三季度出现。而从种种迹象观察,这一低点应该就是7月份。按照我们的研究,在7月份价格低点出现两个月之后——9月份开始,经济好转的现象可能会显露。为此,我们依然坚持对2013年下半年市场将走好的乐观判断。这一点与我们对通货膨胀的判断是相一致的,即我们仍有可能看到2013年9月份之后的量价齐升。这也是我们在下半年的布局中不应抛弃周期股的原因。

  至于如何布局周期股,我们坚持此前的判断:既然市场不相信周期股的逆袭,但在操作上又必须顺应政策的导向,所以地产仍是博弈政策的不二选择;而其他结构性的投资受益品种,如高铁等,理应也是布局对象。

  而除此之外,我们认为,还需要对通胀受益的品种给予足够的重视。这个想法的背后逻辑是:人人皆知成长股早晚有兑现的那一天,需要提前考虑拿什么对冲成长股的调整。如果按照我们前文的逻辑,就是以通胀受益品种对冲。从这个角度看,布局上游也是一种博弈的需要。

  (作者系中信建投研究部总经理)
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