从377.77元到170元，八个月蒸发逾800亿市值只是上半场。2026年6月11日，一场相当于当前流通盘近7倍的股份洪流即将倾泻而出——真正的考验，即将开始。

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倒计时：6月11日的"堰塞湖"泄洪

2025年6月11日，影石创新(688775.SH)以47.27元的发行价登陆科创板。没有人预料到，这家做全景相机的公司会在短短三个月内，被资金推上377.77元的历史高点，对应市值一度逼近1500亿元——比当时的宁德时代单季营收还高的市值，赋予了一家年净利润不足10亿的消费电子公司。

影石创新上市总股本约4.01亿股，上市初期流通股本仅约3280万股，流通占比不到8.2%，流通市值仅约56亿元。千亿"市值"悬浮在空中，靠的不过是几十亿的真实筹码在散户、游资和量化之间来回倒手。

如今，这套游戏的账本到了结算时刻。

2026年6月11日，影石创新将迎来上市满一年后的首批大规模限售股解禁——预计解禁股份约2.27亿股，涉及EARN ACE LIMITED、QM101 LIMITED、迅雷网络技术等首发前股东及部分战略配售方，解禁市值约387亿—404亿元，占总股本比例高达56.5%。

目前市场上流通的股份约3280万股，解禁释放的股份是它的将近7倍。 这不是"增量"，这是一场筹码结构的地震。即便只有20%的早期股东选择逢高退出——这在一个账面浮盈仍然丰厚(发行价47.27元，现价仍有约3.5倍)的时间节点——产生的抛压也足以将本就脆弱的承接盘彻底击穿。

公开数据显示，影石创新位列6月A股解禁市值排名第一，位列当月解禁市值前五大之首，约400亿元。而截至6月3日，影石股价已在170元附近徘徊，较年初以来跌了28%，近60日跌幅18.44%。市场在用脚投票——在解禁洪峰到来之前，没人愿意做那个站在大坝下面的人。

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"增收不增利"不是阵痛，是商业模式报警

多头的最后一口气，总是挂在"营收还在高增长"上。影石创新2025年全年营收97.41亿元，同比增长74.76%，2026年Q1营收24.81亿元，同比暴增83.11%——单看topline，确实像一台停不下来的增长机器。

但翻开利润表，画风截然相反：影石正在以燃烧利润率为代价，购买营收数字的膨胀。

更具体地看毛利率的逐季崩塌轨迹——2025年Q1整体毛利率还高达52.93%，全年摊下来45.74%，而Q4单季已经掉到了37.53%。一年内蒸发超过15个百分点的毛利率，对于一家消费品硬件公司意味着什么？意味着定价权正在丧失。

管理层对外解释是"存储芯片等原材料价格上涨带来的成本压力"，但市场并没有买账——因为所有人都知道，原材料涨价只是表层症状，真正的病灶是一场被迫参战的价格战。

2025年7月，大疆推出全景相机Osmo360，定价2999元，比影石同档产品直接低出一个身位。入市仅三个月，就拿下了中国电商市场约49%、全球市场约43%的份额。影石用十年筑起的"全景相机护城河"，被一款产品撕开了口子。

当你的"高端差异化"被对手用更低价格的对标产品直接抹平，毛利率的下滑就不是周期性的——它是结构性定价权的转移。

而净利率从超过20%坍缩至2026Q1的1.3%，说明问题不止在毛利端。

2025年研发费用飙到15.3亿元，同比增长96.95%，几乎相当于过去三年研发投入总和；销售费用率攀升至17.23%；研发+销售合计费用率飙至36.8%的历史峰值。公司把这叫"战略性亏损"、叫"为新品类付学费"。但问题是——烧钱的护城河，终究不是护城河，而是现金流的绞肉机。

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"第二曲线"幻象：无人机、运动相机与大疆的窒息式包围

影石创新多头叙事的核心支点是：全景相机只是起点，公司要成为平台型影像科技公司——无人机(影翎/ Antigravity A1)、运动相机、云台相机(Luna)、智能配件、甚至自研芯片，全面铺开。

高盛在覆盖报告中给出了极为乐观的预测：2026—2028年营收复合增速64%，到2028年运动相机占收入55%、360相机和无人机各约20%，净利润复合增速81%。这套预测把"最好的情况"当成了"基准情况"。

但现实正在逐一打脸：

① 无人机——才刚出生就被按在地上。 影石的Antigravity A1(影翎A1)2025年12月上市，首月出货约3万台，但单价低、毛利为负、营销费用高，持续亏损。更致命的是，大疆在全球消费级无人机市占率超70%，技术专利壁垒极高。

2026年3月，大疆起诉影石6项无人机专利侵权，影石反诉28项——诉讼阴云本身就会严重拖慢产品迭代节奏、抬高海外合规成本。此次诉讼的焦点，集中在商业秘密和职务成果的界定上。根据公开信息，大疆在起诉书中指控影石通过挖角其核心研发人员，将涉及特定技术领域的职务发明成果带走并用于产品研发。

据悉，市场监管总局近日发布《商业秘密保护规定》，自2026年6月1日起施行，该《规定》明确了生产经营活动中形成的阶段性成果或失败的实验数据、技术方案等，符合条件的一并受到保护，并列举了八类合理保密措施，包括签订保密协议、人员管理、离职管理等，充分回应了数字时代商业秘密保护的实际需要。若后续发明成果一旦被法院认定为职务发明，专利的所有权将回拨给大疆。这意味着影石创新在未经许可的情况下，将无权实施该技术方案。若大疆拒绝授权，影石可能面临相关产品下架、停产以及赔偿的风险。

② 运动相机——GoPro和大疆的猎场。 GoPro深耕十余年，品牌认知与内容生态壁垒深厚；大疆Osmo Action系列依托无人机用户群和渠道优势，2025年Q3大疆全球运动相机市占率已达66%，超越GoPro登顶。影石2026年1月才推出相关产品线，"从0到行业头部"的预设，在财报现金流还没转正之前，更像是为估值续命的话术。

③ 云台相机Luna——出生即遭降维打击。 2026年4月，大疆Osmo Pocket 4直降500元至2999元，精准压制Luna的定价空间。影石的单品类利润池，根本扛不住大疆"用无人机+稳定器利润交叉补贴相机品类"的平台型打法。

说白了全景相机全球市场规模不过约60-80亿元，影石占了其中约66%的份额——这意味着基本盘的天花板已经肉眼可见。而所有用来"突破天花板"的第二曲线，每一条都在大疆的主场作战，每一条都需要用亏损换份额。

这不是"增速换挡期的阵痛"。这是小赛道里的头部，撞上了大赛道巨头降维清场的铁壁。

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解禁让游戏进入清算回合

把整条链拼起来，影石的剧本清晰得令人不适：

1. 上市初期流通盘仅8%，少量资金就能把价格从47推到377，看起来像"共识"，本质是供给被人为掐断后的流动性幻觉；

2. 密集唱多的宏大叙事："全景之王""中国大疆第二""平台型影像科技"，把最好的情况定价进了股价(峰值市盈率超90倍，远超消费电子行业均值)；

3. 散户追高入场，首日追高买入的散户，八个月后大多仍在浮亏中；

4. 基本面裂缝显现，增收不增利、毛利率崩塌、大疆正面绞杀、专利诉讼阴云；

5. 股价从377跌到170，市值蒸发逾800亿，但真正的供给冲击——6月11日7倍流通盘的筹码释放——还悬在头顶，倒计时中。

截至6月3日，影石股价约170元，总市值约700亿元，滚动市盈率仍在约82倍左右——对于一个净利率已坍缩至1.3%、主业面临定价权丧失且将面临史上最大规模解禁冲击的消费电子公司而言，"估值消化"恐怕不是一两个季度的磨底能解决的，而可能是一次更彻底的估值锚重置。

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结语

6月11日的近2.27亿股解禁，让"人工稀缺"制造的溢价面对真实的供需算术。早期投资方拿的是47.27元/股的低成本筹码，即便现价170元附近，账面回报仍有3.5倍以上。在净利率只剩1.3%、毛利率还在下滑、前方还有价格战要打的当口，你会不会卖？

答案，大概率已经写在了盘面里。

没有空头的市场里，击鼓传花的最后一棒，从来都是散户接住的。这一次的不同之处只在于——这次连鼓点都快听不见了。