分析师大会直播进行时 50+位嘉宾解读明年机会
11月17、18日，2022分析师大会暨第四届新浪财经“金麒麟”最佳分析师颁奖盛典隆重召开。
华创证券食品饮料首席分析师欧阳予针对食品饮料板块明年的投资机会发表看法。欧阳予表示，茅台在2014年估值大幅回落之后，在基本面不再超预期地下跌，反而是在2013年市场预期充分的回落之后，2014年反而出现了边际的超预期，茅台在2014年实际上涨幅达到接近50%。当年渠道能力比较强的、能够比较好穿越周期的洋河跟古井，当年的涨幅甚至达到翻倍左右。所以，在估值大幅回落之后，大部分的市场担忧的风险以及包含在估值之中的时候，我们认为目前这个时间点对于板块来说，布局的价值实际上已经体现出来了。而从投资标的上面来看，其实每一轮在这种时间点，还是以老名酒为主，特别是像目前整体经营还处于正反馈的，而且对于明年甚至更长维度经营底牌还比较充足的酒企，包括像茅台、汾酒、老窖、古井这些酒企，当然像估值更为低的五粮液跟洋河，这类酒企从这个时间点去买它的品牌价值，买它的行业地位，从一个中长线的角度来说，也已经到了比较好的布局的时点。
今年啤酒行业的恢复主要体现在非餐饮端，明年整个消费场景恢复，特别是外出消费的恢复，餐饮端对啤酒的消费拉动应该还是比较明确的。所以，对于啤酒板块特别是对龙头酒企来说，高端化带来的趋势以及明年的节奏，都是一个非常好的投资的板块。
除了啤酒板块之外，第三类机会还是跟疫情受损、持续压抑了两三年的子板块相关的机会，跟食品饮料大幅相关的还是餐饮供应链，包括了下游的连锁，特别是像特色卤味，像绝味、港股的周黑鸭，这些板块持续受到压抑之后，实际上这些龙头企业相对于行业的竞争力是在明显提升的。所以，不单单是看弹性，我们以企业内在的实力来看，也是值得去布局。
除了下游连锁之外，还包括上游的预制食品，包括中餐跟西餐的预制食品，包括安井、立高这些标的，我们认为明年会迎来很大的弹性。当然也包括受成本持续影响，今年的盈利受到比较大影响的安琪酵母这一类的标的。
除了我们去寻找弹性之外，在这一轮估值大幅回落之后，我们可以寻找出第四类，虽然弹性不太大，对于各个基础蛋白品类的龙头来看，无论是奶也好，肉也好，像伊利跟双汇目前的股息率实际上都已经达到了历史的高位，而它们的估值又达到了近十年底部的位置。所以，对于稳健收益的资金来说，选择这一类稳健收益的标的，我们认为赚取比较平稳、稳健的收益空间已经可以看得清晰了。
以上就是我们对于整个食品饮料行业，从长期以及明年一年的节奏来看我们做的趋势展望，以及结合了我们对于明年投资机会我们的一些判断、建议。
以下是演讲全文：
大家好，我是华创证券食品饮料行业的首席分析师欧阳予，今天非常高兴能参加新浪财经2022年中国分析师大会，借此机会，我将我们对食品饮料行业未来的趋势展望以及投资策略做一个整体的汇报。当然我们也看到了整个食品饮料行业经历了10月份非常极致的行情之后，特别是对于白酒板块而言，包含了市场对于短期和长期担忧的叠加。但实际上我们在10月份刚刚参加完成都今年的糖酒会，对于行业的压力，市场已经有一致预期。更多的是在于目前的这个压力释放的程度以及市场预期的程度我们怎么去理解。与投资者沟通以及与行业酒企的领导以及经销商朋友沟通的时候，我们分析的视角更多的还是放在目前的行业环境，我们与2018年甚至是与2012年到2013年当时的环境去做对比，我们到底处在一个什么样的行业运行的阶段以及内外部的环境之中，对这个问题有比较清楚的思考，可能对白酒板块未来发展的趋势演绎会有更清晰的一个判断。
近期我们经过了大量的调研，跟酒企的领导及经销商朋友的交流反馈，客观地来说目前行业的压力，我们判断下来还是比2018年更大一些，主要体现在行业的需求端，毕竟今年的中秋、国庆旺季受到了比较明显的影响，前期对经销商旺季走量的预期，因为消费场景的限制是落空了的。所以，需求端的压力以及渠道端的信心，我们感受到比2018年更弱一些。但是需要看到的是头部酒企目前的经营状态比2018年更健康，无论是酒企内部的能力，以及我们从一些库存指标上面来看，都是会更健康一些。当然无论从哪个指标来看，肯定比2018年更好一些。
在目前行业需求端承压的背景下面，对于市场的担忧，我们可以进一步地去看，包括行业政策层面潜在的对未来的影响。10月份大幅回调当然也包含了市场对行业政策未来会出台更为严格的白酒行业的消费政策的担忧，但实际上应该有一点会非常明确，政策的边际影响在当前的环境之下，行业需求结构之下，跟十年前比较起来，边际影响肯定是大大减少的，当然这里面也是跟2015年本轮白酒行业复苏以来，行业最主要的消费驱动力还是来自于大众需求的复苏。过去对于公务员用酒，在政策层面已经有非常严格的控制了。即便未来有市场担忧的这些政策出台，我们认为行业政策的边际影响应该是大幅减弱的，这一点应该是需要非常明确的一点。
第二点，在行业承压的阶段，我们更需要对比的是酒企的能力，特别是酒企的战略能力以及管理能力的提升。相对于十年前，名企企业对目前行业所处的内外部环境以及各家酒企所做的“十四五”的战略规划，相比而言会更加理性、健康一些。当然还有一点需要强调的，实际在2018年之后，各家头部酒企在数字化运营、数字化营销领域所投入的资金，实际上都在数十亿级别，非常明显的数字化能力投入之后，过去我们认为白酒行业无论是内部管理还是外部渠道的营销层面都是偏传统的，在数字化大幅投放之后，酒企的数字化管理能力，与终端、与消费者直接互动、直接交互的能力是明显提升了。所以，在科学决策层面也是得到大幅明显的改善。在资本市场，我们用传统的白酒研究框架还不能明确地理解到酒企的能力提升，对头部酒企而言，是对冲行业下行、行业压力非常明显的关键点。
结合目前的这个时点来看，我们得到的结论应该是比2018年的压力会更大一些，但应该不至于出现像2013年的大幅下滑，这一点对于行业的发展阶段是可以明确的。
过去白酒行业有两个比较重要的发展趋势，一个是集中，一个是升级。行业集中分化的趋势会更加明显地体现出来，无论是在酒企端还是在渠道端，特别是目前整个终端需求承压的阶段，经销商的打款对于中小品牌会来得更加谨慎一些，应该也会把资源都集中到能有终端品牌认知、经销权更加珍贵的品牌上来。所以，对于头部酒企的集中，从收款的角度来说应该也会更加明显
结合我们近期的调研，对于过去两三年已经出现一定泡沫化的酱酒企业，今年是很多经销商对这些品牌打款的最后一年，留下来的资金资源都会集中到品牌认知、走量会更好的老名酒上面。从集中的角度来说，这一点应该是在加速的趋势之中。
过去我们也提到升级的趋势，升级的这个逻辑从目前的行业发展阶段以及内外部环境来看，这个逻辑应该是生变的，明年我们很难再去期待价格再大幅度上升。我们在9月份的时候也发布了一篇白酒千元价格带的报告，我们用的标题就是“波浪扩容，浪底淘金”的结论。
实际上对于千元价格带也好，对于整个白酒行业的价格带也好，对于明年来看，白酒行业应该进入一个价格盘整整固的阶段，从过去我们一直看到的价格带的升级会进入到价格带会开始分化出来，而且在主要的价格带份额会向最主要的品牌去集中。这是我们对行业趋势的一个判断。
从长远来看，随着居民消费不断地提升，由于通胀水平，中高价格带、次高端以上的价格带持续扩容，这一点我们认为还是能够站得住脚的。
以上提到的是我们对行业最主要的升级跟集中的两个趋势，我们认为的两点判断。
站在目前这个时点，我们怎么去看白酒行业的节奏，特别是在股价大幅回落之后，包含了市场对行业短期节奏的种种分歧。站在11月份的节点，我们认为11月份应该是各家酒企在做来年规划的关键期，酒企处于规划期，而渠道处于博弈期。毕竟现在渠道手上的库存相对过去几年来看，目前这个时点渠道库存还是偏高的。又站在年底即将召开经销商大会，年底返利的时点上，经销商应该会透露出来自己的压力以及跟酒企拿更好的返利的政策，以及明年在打款上面，在任务量上面的一些博弈。所以，渠道处于博弈期。
因为明年的春节会比较早一些，12月份已经进入经销商渠道打款的阶段。12月份的打款，结合我们对行业趋势以上的理解，12月份打款应该会出现明显的分化。一方面是渠道对不同品牌打款会体现出明显的分化来。二是企业是采用现金流还是采用票据贴息的政策也会出现分化。但是对于老名酒企业来说，毕竟春节的占比还是占全年绝大多数的，也是现金流抢占最核心的窗口期。我们认为主要的老名酒还是在都有压力的情况下，会抢占更多渠道的现金流资源。但到明年1月份，春节走量最为关键的时间窗口期，随着疫情管控的逐步放开，明年春节消费力逐步恢复的话，老名酒企业走量，给明年全年打下一个比较好的基础，这一点我们认为还是可以去期待的。
总结来看，在10月份(白酒)板块大幅回落之后，在行业承压的阶段，种种的分歧之中，我们认为还是要去理清楚是实质的影响还是情绪的影响。有一些是情绪过度的放大，这可能也会带来比较好的价值布局的时点。从板块投资层面来看，白酒板块的估值大幅回落，实际上已经包含了大部分的风险暴露了。我们以板块的回调幅度来看，从2020年底、2021年初的高点回落来看，以茅台为利，实际上回落幅度已经达到50%左右，已经可以理解成一种非常大级别的调整了。实际上在这个行业十年一遇大的调整周期里，2012年到2014年，实际上茅台的回调幅度也在60%左右。所以，估值已经是消化了大部分行业的风险，目前已经在底部的位置，这一点行业未来持续平稳，特别是对于头部酒企来说，持续平稳的空间，以及对于他们来说的经营底牌应该还是看得非常清楚的，这一点我们认为还是比较明确的。
每一轮行业经历了从高空回落下来，预期在低谷的时候，再走向新一轮行情。实际上无论我们去复盘2013、2014年还是2018年，实际上每一次的复苏还是以头部酒企为引领的，特别是高端的头部酒企。2018年底、2019年初，市场对于白酒板块的担心也是非常大的，但实际上当时的关键指标就来自于茅台批价以及五粮液批价的企稳甚至进一步往上走，所以当时也是以茅台、五粮液的行情率先启动，行业逻辑非常清晰，而且作为行业景气度风向标的一些指标得到企稳之后，整个行业开始往上走，而超额收益还是体现在这些头部酒企。到了2019年年中前后，再传导到二三线酒企，甚至到下半年，一些次高端弹性标的的超额收益都体现出来了。
我们再进一步看2013年到2014年，实际上茅台在2014年估值大幅回落之后，在基本面不再超预期地下跌，反而是在2013年市场预期充分的回落之后，2014年反而出现了边际的超预期，茅台在2014年实际上涨幅达到接近50%。当年渠道能力比较强的、能够比较好穿越周期的洋河跟古井，当年的涨幅甚至达到翻倍左右。所以，在估值大幅回落之后，大部分的市场担忧的风险以及包含在估值之中的时候，我们认为目前这个时间点对于板块来说，布局的价值实际上已经体现出来了。而从投资标的上面来看，其实每一轮在这种时间点，还是以老名酒为主，特别是像目前整体经营还处于正反馈的，而且对于明年甚至更长维度经营底牌还比较充足的酒企，包括像茅台、汾酒、老窖、古井这些酒企，当然像估值更为低的五粮液跟洋河，这类酒企从这个时间点去买它的品牌价值，买它的行业地位，从一个中长线的角度来说，也已经到了比较好的布局的时点。
这是我们对于白酒板块整体的理解。
对于非白酒板块，对于食品饮料而言，我们去年底到今年提出的是从困境走向新生的判断，但是最后从实际的运行情况来看，这个逻辑没有兑现，最主要有两点原因：一方面来自于消费场景还是严控了一点。第二，俄乌冲突导致通胀超预期，成本的压力又延续了一年。但是我们也看到了今年三季度行业压力的传导已经传导到了行业最优秀的企业，包括像调味品的海天，像乳业的龙头伊利都呈现了单季度的下滑，实际上这里面已经说明了行业的压力已经传导到末期了。一方面我们已经可以去看到，从四季度开始，很多企业的采购成本环比已经大幅度下来，包括面粉、糖、油以及跟各行各业相关的包材成本，在四季度已经明显下降了，这一点延续性可以往明年去看，这是一方面。第二方面，实际上我们现在也可以看到新的疫情防控政策出来之后，对于企业来说，做决策的时候可以更加预期得到，环比肯定是更加有利于消费场景的恢复。在这种情景下面，疫情对于消费场景的压力，对于供应链也好，对于终端消费场景的压力，最极致的阶段应该在三季度已经过去了，环比的趋势已经从四季度开始应该会逐步好转。第三层面，整个行业又经历了大幅压抑的一年，明年会面临着一个全面的低基数，刚才提到的这些因素如果能够有一个边际因素好转，好转的趋势已经非常明确了。如果两个因素同时叠加，里面可以找到非常多的投资机会出来，弹性会非常大。从投资选择上面来看，从目前的时点，我们还是认为一些长逻辑比较清晰，而且明年增长趋势驱动力比较足的板块跟标的，特别是一些估值已经充分回落下来的一些标的。
目前来讲，我们认为啤酒板块是最为清晰的一个板块，行业的高端化趋势还在演绎，而明年的成本下降应该也值得去期待，而且成本下降的方向应该是比较清晰的。
今年啤酒行业的恢复主要体现在非餐饮端，明年整个消费场景恢复，特别是外出消费的恢复，餐饮端对啤酒的消费拉动应该还是比较明确的。所以，对于啤酒板块特别是对龙头酒企来说，高端化带来的趋势以及明年的节奏，都是一个非常好的投资的板块。
除了啤酒板块之外，第二类机会还是跟疫情受损、持续压抑了两三年的子板块相关的机会，跟食品饮料大幅相关的还是餐饮供应链，包括了下游的连锁，特别是像特色卤味，像绝味、港股的周黑鸭，这些板块持续受到压抑之后，实际上这些龙头企业相对于行业的竞争力是在明显提升的。所以，不单单是看弹性，我们以企业内在的实力来看，也是值得去布局。
除了下游连锁之外，还包括上游的预制食品，包括中餐跟西餐的预制食品，包括安井、立高这些标的，我们认为明年会迎来很大的弹性。当然也包括受成本持续影响，今年的盈利受到比较大影响的安琪酵母这一类的标的。除了我们去寻找弹性之外，在这一轮估值大幅回落之后，我们可以寻找出第三类，虽然弹性不太大，对于各个基础蛋白品类的龙头来看，无论是奶也好，肉也好，像伊利跟双汇目前的股息率实际上都已经达到了历史的高位，而它们的估值又达到了近十年底部的位置。所以，对于稳健收益的资金来说，选择这一类稳健收益的标的，我们认为赚取比较平稳、稳健的收益空间已经可以看得清晰了。
以上就是我们对于整个食品饮料行业，从长期以及明年一年的节奏来看我们做的趋势展望，以及结合了我们对于明年投资机会我们的一些判断、建议。
新浪财经立足“研究改变世界，构建分析师资本话语权体系”，以提升证券研究行业水平、促进资本市场健康发展为根本目标举办第四届“分析师大会”，聚集王忠民、刘纪鹏、窦玉明、管涛、黄燕铭等50+位专家、学者、行业掌舵者、顶级基金经理、金牌分析师，共同探讨2023年的机遇与挑战。
