分析师大会直播进行时 50+位嘉宾解读明年机会

　　11月18日，2022分析师大会——新能源专场隆重召开。

　　平安基金总经理助理，权益投资总监李化松发表主旨演讲，他建议大家可以从更长的时间维度，通过历史的研究和挖掘来应对现在的情况，而不是对短期的信息有一个过快的反应，这样可能对于整个市场的情绪会有更理性的体现。

　　过去一两年市场的波动也是非常大的，但是回过头来看，可能最后很多反应是当时过度的反应。无论是卖方分析师还是买方分析师，我建议大家要看得更长一些，尤其是借鉴中国的历史，借鉴其它国家的历史来看，应对可能就会更从容一些。长期来看长期的效率可能会更高一些，虽然可能短期的效率不一定高。从百年大变局这个角度来看，我们用更长的视野、用历史的角度来看，可能能帮助我们更好地应对目前这样一个相对不太确定的时代。

　　以下是发言全文：

　　李化松：对于以新能源为代表的这些新兴的成长行业，我个人是这样看的。过去从2015年开始，2015年1月份开始，以光伏、锂电池为代表的新能源的技术创新，的确是发展的速度非常快，光伏的转换效率快速地提升，成本快速地下降，包括锂电池也是非常快地成本下降，我们实现了平价上网，我们实现了电动车的性价比超过了传统的燃油车，过去几年的创新尤其是技术创新快速发展，带动了相关产业获得了快速的发展，相关的公司、相关的股票也有比较好的收益。

　　站在现在这个时间点，我不得不承认，从技术创新的速度来看，可能我们的速度是要减弱的。一是从客观的产业发展规律来看，我们现在的转换效率已经非常高了，我们的成本已经非常低了，未来这一块变化的速度肯定与之前相比不会有更快的技术进步。在硬件的创新逐渐进入瓶颈期的时候，我们现在能看到一些软件的创新或者说是商业模式的创新。这些创新本质上其实壁垒是相对比较低的，可能同质化的程度会相对比较强，行业的周期性的因素可能会更强一些。比如今年因为一些能源危机的因素，因为一些地缘政治的因素，可能部分子行业有一个比较快速的发展。但是从技术创新的本质来看，不是特别大的硬件的技术创新，未来的护城河没有那么深。一旦这个行业的周期、需求的周期下行，相关公司的盈利能力可能就很难以保住、很难以维持。从这个角度来看，现在创新这个方向的机会跟几年前比是相对更难找一些。起码我个人的选股维度，因为我觉得创新可能本质上还要真正有一个技术的创新、原创的创新，而不是模仿的、商业模式的创新。这是对于以新能源为代表的这些创新方向上我的理解。

　　另一个，对于像消费、金融这些相对传统一些行业的理解。大家也知道，现在这些行业因为这两年的确因为疫情的影响，它们的估值水平现在其实是处于历史差不多最低的位置，而且还是在持续地下降。现在传统的这些行业的估值跟现在的这些新兴行业估值的比例，应该是处于历史最低的位置，比2015年互联网+时候的估值差距还大。反映了背后的因素是，一方面这两年的创新有很多机会，大家对创新有一个比较高的预期，对这些传统的行业预期相对低一些。而且更重要的是，因为疫情的影响，对短期行业的景气度不太好，对大会精神的一些理解可能也出现了一些偏差。我们强调安全和发展，安全的基础其实也是要发展，没有挣钱的东西，只有花钱的东西，那这个东西其实是很难持续的。

　　所以，无论是从短期的基本面还是从长期的行业发展的逻辑的角度来看，大家对这些内需、消费包括房地产相关的这些行业，其实是有一个过度悲观的预期。另一方面，因为短期的这些因素看不太清楚，大家对短期景气程度比较高的行业可能就给了一个相对高的估值。虽然这些行业业绩增速不是来自于基础的原创型的创新，只是因为短期的景气。从这个维度来看，在我刚才的假设前提下，2023年疫情不会进一步地恶化，我们的经济会恢复到一个正常的周期里面来的话，我个人觉得可能2023年，传统行业会有一个业绩和估值修复的机会。这是我对市场不悲观的重要的因素，因为这些传统行业今年外资流出也是一个很重要的下跌的因素。明年一旦外资回流，可能对这些行业，之前所谓的“核心资产”，可能也会有一个估值的提升。

　　以下是平安基金总经理助理，权益投资总监李化松演讲全文：

　　李化松：第一个问题，我们如何看待A股市场现在的性价比。

　　第一点，从基本面这个角度来看，因为过去两年多，从2020年开始，中国经济正常的周期其实是受到了外部因素的干扰，比如说疫情的影响。尤其是在2022年，疫情要超出大家的预期，这就造成了中国经济内生的增长动力没有释放出来。因为我们过去几年在降杠杆，在控制金融风险这些领域内都做了很多的工作，这些效果在今年理论上是能够体现出来的。但是因为疫情的影响，今年的GDP增速其实低于预期。对于明年来说，随着疫情的影响会逐渐减弱，中国经济潜在的增长速度应该还是相对比较快的。所以，从明年的角度来看，在疫情没有进一步恶化的前提条件下，我们相信经济的基本面还是会逐渐改善的。

　　第二点，从流动性和估值的角度来看。今年因为国际的通胀，因为能源危机，使得海外的通胀超出预期，美国加息的幅度相对比较快，造成了国内市场的情绪相对比较谨慎的，海外的资金也在流出中国市场。但随着美国的通胀逐渐接近顶部，美国的加息步伐可能在明年也会相对减弱，从流动性的角度来看，从估值的角度来看，明年的压力要比今年有一个明显的缓解。

　　第三点，从预期的角度来看，目前这个时候大家对于疫情的预期，对于政策的预期，可能都处在一个相对比较迷茫的时候。随着新一届的政府完成正式的交接，可能在政策上会有一个比我们原来预期好的修复，因为之前的预期可能的确比较混乱。从历史上历轮的周期来看，无论是2012年还是2015年，包括2018年的市场，当时是相对比较迷茫的时候，最后预期都有了一个向上的修复。

　　今年从基本面的角度来看，是中国经济压力最大的一年。无论是外部的疫情，还是内部的一些政策，从流动性和估值的角度来看，今年的压力也相对比较大。但是从现在的估值水平来看，已经处在历史比较低的位置，很多行业应该是处于历史最低的一个位置。从政策预期的角度来看，我们预期可能会从之前过度迷茫、过度悲观的预期，会向一个比较合理的预期来修复，随着新一届政府正式上任。所以，目前这个位置A股的性价比其实还是非常高的。

　　李化松：对于以新能源为代表的这些新兴的成长行业，我个人是这样看的。过去从2015年开始，2015年1月份开始，以光伏、锂电池为代表的新能源的技术创新，的确是发展的速度非常快，光伏的转换效率快速地提升，成本快速地下降，包括锂电池也是非常快地成本下降，我们实现了平价上网，我们实现了电动车的性价比超过了传统的燃油车，过去几年的创新尤其是技术创新快速发展，带动了相关产业获得了快速的发展，相关的公司、相关的股票也有比较好的收益。

　　站在现在这个时间点，我不得不承认，从技术创新的速度来看，可能我们的速度是要减弱的。一是从客观的产业发展规律来看，我们现在的转换效率已经非常高了，我们的成本已经非常低了，未来这一块变化的速度肯定与之前相比不会有更快的技术进步。在硬件的创新逐渐进入瓶颈期的时候，我们现在能看到一些软件的创新或者说是商业模式的创新。这些创新本质上其实壁垒是相对比较低的，可能同质化的程度会相对比较强，行业的周期性的因素可能会更强一些。比如今年因为一些能源危机的因素，因为一些地缘政治的因素，可能部分子行业有一个比较快速的发展。但是从技术创新的本质来看，不是特别大的硬件的技术创新，未来的护城河没有那么深。一旦这个行业的周期、需求的周期下行，相关公司的盈利能力可能就很难以保住、很难以维持。从这个角度来看，现在创新这个方向的机会跟几年前比是相对更难找一些。起码我个人的选股维度，因为我觉得创新可能本质上还要真正有一个技术的创新、原创的创新，而不是模仿的、商业模式的创新。这是对于以新能源为代表的这些创新方向上我的理解。

　　另一个，对于像消费、金融这些相对传统一些行业的理解。大家也知道，现在这些行业因为这两年的确因为疫情的影响，它们的估值水平现在其实是处于历史差不多最低的位置，而且还是在持续地下降。现在传统的这些行业的估值跟现在的这些新兴行业估值的比例，应该是处于历史最低的位置，比2015年互联网+时候的估值差距还大。反映了背后的因素是，一方面这两年的创新有很多机会，大家对创新有一个比较高的预期，对这些传统的行业预期相对低一些。而且更重要的是，因为疫情的影响，对短期行业的景气度不太好，对大会精神的一些理解可能也出现了一些偏差。我们强调安全和发展，安全的基础其实也是要发展，没有挣钱的东西，只有花钱的东西，那这个东西其实是很难持续的。

　　所以，无论是从短期的基本面还是从长期的行业发展的逻辑的角度来看，大家对这些内需、消费包括房地产相关的这些行业，其实是有一个过度悲观的预期。另一方面，因为短期的这些因素看不太清楚，大家对短期景气程度比较高的行业可能就给了一个相对高的估值。虽然这些行业业绩增速不是来自于基础的原创型的创新，只是因为短期的景气。从这个维度来看，在我刚才的假设前提下，2023年疫情不会进一步地恶化，我们的经济会恢复到一个正常的周期里面来的话，我个人觉得可能2023年，传统行业会有一个业绩和估值修复的机会。这是我对市场不悲观的重要的因素，因为这些传统行业今年外资流出也是一个很重要的下跌的因素。明年一旦外资回流，可能对这些行业，之前所谓的“核心资产”，可能也会有一个估值的提升。

　　李化松：从我个人选择个股方面来看，我个人对于企业的盈利模式可能会看得更重一些。从二级市场的投资来看，我们投资的是未来的现金流。从我个人的角度来看，如果一个公司有一个相对比较清晰的历史，可能对未来的预测会相对更有信心一些。如果一个公司的盈利模式相对比较好，过去历史的盈利能力、历史的现金流表现都相对比较不错的话，我个人可能对于未来的一个盈利能力、未来现金流的预测，可能会相对更有信心一些。我对公司的盈利模式会看得更重一些。因为短期行业的景气预测难度还是相对比较大的，但是公司的盈利模式、公司的竞争优势，变动的风险相对会更小一些，比行业景气程度会相对更好预测一些。

　　对于分析师的研究，我个人其实是这样理解的，因为我们现在的确是处在百年未有之大变局里。在这样的一个背景下，可能我们很多人都没有经历过现在正在发生的事情。过去一两年、两三年，无论是产业资本还是金融市场，大家其实都是相对比较焦虑的。再加上疫情的影响，互联网的工具越来越发达，信息越来越多，造成的结果是可能大家对短期的信息会有一个过度的反应，每天的信息越来越多，大家的反应也越来越快，造成的结果是大家非常焦虑。

　　我个人在这个时间点建议，因为中国人分析事情跟西方的传统不一样，中国人更喜欢从历史的角度来看待未来，因为中国的历史相对比较长，这一点跟西方是不一样的。西方可能线性思维的东西会更多一些，但是中国可能更多地会从历史的角度去看待未来。因为现在的确是处于一个相对比较动荡的时候，外部经常有意想不到的事情发生，我们怎么去分析？怎么去应对这些东西？建议大家可以从更长的时间维度，通过历史的研究和挖掘来应对我们现在的情况，而不是对短期的信息有一个过快的反应，这样可能对于整个市场的情绪会有一个更理性的体现。

　　过去一两年市场的波动也是非常大的，但是回过头来看，可能最后很多反应是当时的一个过度的反应。无论是卖方分析师还是买方分析师，我的建议是大家要看得更长一些，尤其是借鉴中国的历史，借鉴其它国家的历史来看，应对可能就会更从容一些。长期来看长期的效率可能会更高一些，虽然可能短期的效率不一定高。从百年大变局这个角度来看，我们用更长的视野、用历史的角度来看，可能能帮助我们更好地应对目前这样一个相对不太确定的时代。

　　新浪财经立足“研究改变世界，构建分析师资本话语权体系”，以提升证券研究行业水平、促进资本市场健康发展为根本目标举办第四届“分析师大会”，聚集王忠民、刘纪鹏、窦玉明、管涛、黄燕铭等50+位专家、学者、行业掌舵者、顶级基金经理、金牌分析师，共同探讨2023年的机遇与挑战。