“我认为，基本面研究是最重要的。如果要在市场策略与公司分析中二选一，我还是选择公司分析。”南方天元基金经理、盛元基金拟任基金经理陈键特别注重实地调研，在他看来，除了少部分资源类公司，绝大多数公司的管理层对公司发展起着至关重要的作用，“如果有三家公司行业属性盈利能力基本相同，那我一定会在反复比较之后，投资管理层比较优秀的那一家。”

　　陈键2000年硕士毕业后即进入南方基金管理公司，虽然年轻，已经是公司的老人了。就中国年轻的基金行业来说，有7年投研生涯的陈键已算得上经验丰富，他在南方曾历任行业研究员、天元基金经理助理、南方宝元基金经理、南方积极配置基金经理，现任基金天元基金经理，是为数不多的经历过完整的熊牛市交替的基金经理。在其基金投资管理的经历中，所管理的基金业绩表现优异：其管理的南方宝元基金自成立以来一直是债券型基金的第一名，目前管理的基金天元过去三年在12只30亿份额的大规模封闭式基金中一直排前两名，在所有40只封闭式基金中名列前十位。

　　从西方理论到中国实践

　　本科与研究生均学国际金融的陈键，对西方的投资理论、具体的选股模型等有较深入的研究。“刚开始参与证券市场投资的人都容易受教科书的价值选股理念等影响，但当积累了一定的经验后就发现，中国有具体的国情，中国股市也有自己的特色，如果简单按照教科书上的理论来选股，会错过很多的投资机会。”

　　在南方基金公司，陈键走过了一条比较标准的基金经理的成长路径———从研究员到基金经理助理到基金经理。2000年底，刚加盟南方基金的陈键作为行业研究员开始去跑上市公司；2002年，陈键任天元基金经理助理；2003年北京分公司成立，陈键被抽调到北京工作，主要负责研究跟踪宏观经济政策、同时由于当时普通个人投资者对开放式基金的认识还远没有现在深刻，机构投资者成为基金公司推介开放式基金的主渠道，因此陈键的日常工作重点之一还包括向财务公司、保险公司等重要的机构客户沟通南方基金对市场投资的看法和理念等等。这个过程让陈键对证券市场各种类型投资者的投资理念和心态有了更加全面、深刻的认识，对今后的投资也大有裨益。

　　十个月之后，陈键回到南方基金的深圳总部，首先担任宝元债券基金经理。宝元债券是一只偏债型基金，股票仓位最高可到45%，股票的投资收益对提高基金的收益水平很重要，陈键将主要精力放在股票投资上，当然，债券基金是一种保守的产品，其风险收益特征要求首先控制风险，保持较低的波动性，“所以，那一阶段的股票投资也必须首先以稳健为主。”

　　陈键入行的前几年中国股市正处于熊市，这对他无疑是一个很好的历练。“在股市不断下跌的过程中，考验的是投资者保本的能力，首先要不亏钱才能考虑赚钱。”在熊市中，人们在痛定思痛之后，价值投资理念开始真正萌芽。2003年以“五朵金花”为代表的局部牛市行情，就是价值投资理念在中国股市第一次发力，市场资金开始追逐有绝对价值支撑的股票。经过这一阶段的磨练，陈键形成了坚定的以基本面分析为主的价值投资理念。

　　绝对价值与偏重成长

　　2005年初，陈键开始担任南方积极配置基金的基金经理，而这一年，中国股市正处于从熊市到牛市的重大转折点，从2005年下半年，局部牛市已开始预演。“作为基金经理，我们也要改变熊市中形成的较保守的思维，这是一个有些痛苦的转变过程，一开始你会有些不适应。”

　　2006年牛市拉开序幕，市场资金开始集中在高成长的公司，陈键的投资理念也在发生变化，由绝对的价值投资转向偏重成长。“前几年市场低迷的时候大家都会希望从绝对价值角度寻找最安全的股票，但这类股票的缺点是当牛市来临时其收益空间可能是不足的，在牛市到来之后，大家都越来越清楚地意识到，必须去买有价值、能够持续高成长的好公司，虽然有时也会去参与部分价格被低估的股票，但从长线来看，优质公司才能让你的收益最大化，必须以时间积累财富。”

　　陈键表示，在前两年的牛市中，是否选中高成长性的公司成为投资成败的关键，“这是由两个方面的因素决定的，一方面是市场因素，在牛市中一定会给高成长性公司较高的估值；更重要更本质的是，在中国经济多年高增长之后，一些企业由小变大并进入暴发性的增长阶段，这一类公司的盈利增长会大大超过预期，并带来相当高的超额利润。”

　　当然，要从1000多家公司中找出高成长性的公司，需要做许多基础工作。在陈键看来，实地调研是最重要的，“只有亲身调研、长期跟踪，才能发现真正有价值的公司并捕捉到公司从小到大到暴发性增长的阶段。”陈键认为，进取的管理层是中国上市公司中最宝贵的资源，很多民营企业一开始并不突出，由于管理层非常优秀，最终成长为行业的龙头公司，对绝大多数公司来说，管理水平是最重要的因素之一。“对管理层的评判，是我们在调研过程中非常重视的一部分。吹尽黄沙始见金，管理优秀的公司的增长潜力早晚会被发掘出来。”

　　投资有确定增长的公司

　　在经历了2006、2007年的超级大牛市后，中国股市在2008进入了一个敏感期。陈键认为，2008年的股市会以震荡为主，投资者必须时刻关注宏观形势宏观政策的变化，以及市场资金面的动态变化。“在操作策略上，不能盲目买价值高估的股票，不能指望市场中大部分的高估值公司都具有高成长性，能够化解高估值的风险，这是不符合客观规律的。而应该采取多角度估值策略，尽可能去选择成长性与其估值水平匹配，或被低估的股票。认真深入地去研究企业实现高成长的可能性有多大。”陈键相信，在全流通即将到来的大环境下，上市公司良莠不齐的基本面一定会反应在股价上，因此投资者应该更多地关注历史经营纪录比较好的、业绩增长有相对明确预期的公司，而不要过多地去相信一夜之间业绩大增的、“乌鸡变凤凰”的故事。陈键告诫投资者，震荡市中要特别注意追涨的风险。

　　另一方面，陈键认为，受美国次贷危机影响，全球经济增长的不确定性有所加大，中国经济发展方式受资源、环境、能源的制约，也必须经历深刻转型。“在产业结构不断调整升级的背景下，未来只有真正具备核心竞争力的企业能够在激烈竞争中胜出，因此，投资者一定不能盲目追逐热点，而应始终关注上市公司的基本面。”

　　对于自己即将管理的新基金南方盛元，陈键表示，“盛元的股票投资以红利股为主，从投资理念的角度看，我们认为红利是股东投资收益的重要来源,投资者如果能够持续从投资对象处取得红利，并持续用于再投资,从长期来看可以获得超额收益。而且，红利是衡量上市公司收入、盈利是否货真价实的关键指标，管理层将盈利派发给股东,并保持稳定的分红政策，是对股东利益负责的行为，从长期来看将能够因此获得公司治理估值溢价，也是公司核心竞争力的重要体现。”陈键告诉记者，“蓝筹股会是盛元基金重点关注的投资目标，我们希望以蓝筹股的稳定性抵御今年市场较大的波动性。”

　　谈到2008年的投资机会，陈键表示机会主要存在于泛消费行业与投资包括基础设施建设以及相关的原材料企业。

　　热门话题

　　记者：目前，市场上充斥着各种悲观的论调，您认为牛市是否已结束？

　　陈键：我们对中国经济持乐观态度，有四大因素支撑2008年中国证券市场保持繁荣态势：首先，居高不下的通胀压力将推动金融资产结构调整，现金、存款等货币类资产向股票、基金等权益类资产的转化过程将继续进行；其次，以美国为主的发达国家为刺激经济采取降息等政策，将进一步加剧国际资本的流动性过剩，而人民币汇率加速升值的预期更成为国际资本涌向中国资产的“助推器”；第三，中国庞大的自身内需消费市场正在高速成长、基础设施建设需求方兴未艾，优秀企业的盈利高速成长期还远未结束；最后，2008年中国将举办举世瞩目的奥运会，从历史上看，奥运会对举办国消费需求的持续提升效应显著，对优秀企业也将带来不可低估的全球成长机遇。

　　记者：那么，你认为，2008年股市会体现出什么特点？

　　陈键：由于A股市场中部分绩差个股的估值水平仍偏高，资金供需又面临大小非解禁的重要考验，2008年市场将深刻演绎结构性牛市的特征，结构分化、个股表现差异进一步拉大，市场的短期震荡无疑将是剧烈的，单边上扬为主的走势难以重现。这对投资者的研究水平、选股能力都提出了非常高的要求，而且由于市场震荡剧烈，投资者的心态需要更加稳定，尽可能基于中长期心态去参与投资，避免盲目的追涨杀跌，频繁进出市场。

　　记者：经过从6000点到4300点的下跌调整，市场的估值水平是否已较合理？

　　陈键：根据最新统计，沪深300成分股2007-2009年的综合动态市盈率已经下降到33倍、25倍、21倍；考虑到中国上市公司中优质企业的高成长性，估值已经不能算是很昂贵。但仍有相当大面积的高估股票，市场的整体平均市净率接近6倍，从实业经营者的眼光看必然存在不合理的高估现象。实业资产与金融资产之间的套利行为，将使得市场中那部分严重高估的股票继续展开价值回归之旅。而具备核心竞争力、持续成长性的企业，由于其估值所具有的吸引力，将得到投资者的青睐。

　　记者：“大小非解禁”在2008年将迎来高峰，这是否会使资金供求局面失衡？

　　陈键：根据目前的测算，2007年有2.3万亿市值的非流通股解禁，2008年按照目前价格算约有3万亿，但是从2007年非流通股实际减持的情况看，减持的市值合计大约是710亿元，只占到2007年解禁市值的3%点多，对市场造成的冲击十分有限，如果2008年的实际减持市值相当于07-08年合计可解禁市值的5%，则市场大约需要3000亿的增量资金。从资金的供给面看，根据我们自己的测算，由2008年货币供应量增长自身带来的二级市场增量资金，估计大约在1100-1300亿左右，此外，据官方统计，居民目前总体金融资产余额约30万亿，其中股票、基金类资产约7.3万亿，占比约24%，其余20多万亿为货币性资产，占比约65%。这些资产每多转换一个百分点至股票、基金类资产，意味着增加资金供给2000亿，或者说，2008年的资金供需矛盾程度，将更多地取决于居民金融资产结构的转化，而这种转化又更多与股市表现呈互动关系。从目前看，投资者的信心仍相当平稳，不应该对大小非解禁带来的资金供需压力过分悲观。

　　然而，在具体股票上，资金供给与需求会表现出剧烈的分化，股价严重高估、缺乏核心竞争力的部分企业向下调整的压力必然会十分剧烈。另一方面，核心竞争力突出、能够持续受益于中国经济成长的优质公司，又将会不断吸引市场的增量资金，估值水平持续提升。

　　因此如果更深层次地去研究大小非解禁问题，应该看到它一方面是市场资金供给与需求矛盾的体现，另一方面也是投资者如何尽快适应全流通后的市场环境，去建立和坚持自身正确的估值思路和框架的问题。我们更加看重的是后者。如果上市公司足够优秀、股票估值有吸引力，就不必过分担忧有没有解禁抛售压力，因为市场总是有效率的，低估的好股票从长期来看不怕抛售。另一方面，对大小非解禁后，股东的行为也不会一概而论。行业差异、股权结构差异、国家政策法规差异都会使得大小非股东的抛售动机产生很大区别，我们在甄别风险的同时，也许应该看到其中蕴含的市场短期错杀带来的投资机会。