从2007年2月份以后，四类型股票方向基金中除指数型基金净值表现与沪深300走势之间的缺口保持稳定之外，其他三类型基金与沪深300指数之间的缺口呈加速扩大的趋势。被动跟踪市场的指数型基金在震荡市中脱颖而出，从侧面上印证了股票基金战胜市场难，战胜系统性风险加大的市场更难。一季度基金调仓已进入收官阶段，根据数学模型的分析，2007年一季度在市场系统性风险逐步释放的过程中，基金对于仓位的搭配和转变更加显现出“攻防结合”的特征。

　　基金仓位换手明显

　　系统性风险的加大对基金实际操作的影响不容忽视，2007年以来，对市场长期看多、短期震荡加大的看法已经成为各类机构投资者的共识，市场中大部分权重蓝筹估值偏高的局面迫使各类机构投资者加大对价值挖掘的深度和价值创造的力度。在新的环境下，基金2006年四季度曾经遵循的行业配置思路遭到抛弃，对不同行业和个股的调出调入已推动2007年一季度基金的仓位配置悄然转移。从我们对构建的2006年四季度行业配置指数的分析看，2006年四季度，股票型基金净值与同期股票型基金行业配置指数之间的偏离度为0.5161，2007年一季度，如果保持同样的行业配置指数不变，这一指标扩大为1.1215，将市场系统性风险所导致的偏离程度考虑进去，基金调仓对偏离程度的贡献高达61.52%。

　　基于单阶段偏离度和多阶段偏离度缺口两个角度，我们设计了两种不同的计算过程，以探究基金调仓后新的行业配置指数。对两种计算结果的分析表明：经过这一轮调整，2006年四季度基金前10大权重行业中的采掘业，食品、饮料业，传播与文化业，信息技术业位次下降；电子行业，纺织服装，石油化学，造纸印刷，电力等行业成为2007年一季度基金增仓的主要对象。而对于前期涨幅最大的金融保险业，基金对于该行业的调仓更多地侧重于内部各只股票之间的更替，但并未显示出明显的减持迹象，也不排除其增仓的可能。

　　调仓显出“攻防结合”特征

　　可见，2007年一季度在市场系统性风险逐步释放的过程中，基金对于仓位的搭配和转变上更加显现出“攻防结合”的特征：

　　其一，对于市场中价高权重的金融保险板块，基金努力保持原有仓位甚至继续增仓，总体表现出防守型的操作思路。这种做法一方面是基于基金本身的长期投资价值理念和金融板块所内涵的长期投资价值，另一方面也体现出了基金短期的一种投资策略。由于金融板块在市场中的特殊地位，它的走势对于市场后续行情将会有明显的助涨和助跌效用，如果再将市场参与方对该板块的预期可能在市场中造成的放大效应考虑进去，金融板块的表现直接关系到市场中长期走势的兴衰。毫无疑问，保持大盘权重行业的稳定是基金后续仓位调整和扩展盈利空间的前提之一。

　　另一方面，对于在2007年以来上涨势头明显不足的行业则坚决地减持，转而追逐前期涨幅不足同时成长性突出的品种。对比基金2006年四季度和2007年一季度的持仓情况可以发现，被基金增仓的电子行业、石油化工、纺织服装、建筑行业、其它制造业等，在2006年四季度均为滞涨性比较突出的行业，从而为它们在2007年一季度的补涨赢得了空间。

　　此外，2007年以来由于价值高估造成的可投资品种稀缺也促使基金降低了对行业集中持有的力度，更加专注对个股的选择和持有。在对基金行业配置指数的拟合过程中我们发现，在得出的行业配置指数中，将个股权重的影响考虑进去之后所计算出的拟合程度要大大高于单纯考虑各行业权重所得出的结果。

　　综合来看，经过这一轮调整，2006年四季度基金前10大权重行业中的批发和零售贸易、采掘业、食品饮料业、传播与文化业位次下降，电子行业、纺织服装、石油化学、造纸印刷、电力等行业可能成为2007年一季度基金增仓的主要对象。 

银河证券基金研究中心　　魏慧君